报告正文

【资料图】

倒挂意味结构分化。3月CPI同比增速继续回落，已跌破1％，但核心CPI同比增速仍在上行，两者均录得0.7％。从历史经验来看，当核心CPI增速接近乃至于超过CPI增速的时期，并不意味着经济处于通缩环境，而往往对应着通胀存在典型的结构分化问题，如疫情前的2017年就出现过核心CPI与CPI增速显著倒挂的情况，即源于当时PPI同比增速上行幅度远超CPI增速。

服务价格不弱，通缩并无基础。当前的情况和此前也颇为类似，虽然CPI增速持续走弱，但背后也具备明显的结构分化特征，服务价格的表现远好于消费品价格。3月服务项CPI增速较2月有所回升，而消费品CPI增速较2月回落，两者之差也由持续近一年的负增长转为正值。不过，由于我国CPI权重结构中服务项占比不高，大约只有消费品的一半左右，因而整体物价增速有所下移。往后来看，虽然去年同期高基数的影响仍会持续，但一方面，充裕的融资规模意味着通胀风险仍大于通缩压力；另一方面，一旦海外货币政策环境因银行危机而出现较快转向，则又会引发输入性通胀压力的回升。整体来看，CPI增速并不具备通缩基础。

CPI同比继续下行，但核心CPI增速抬升。在去年同期基数显著抬升的情况下，3月CPI同比增速录得0.7％，较上月继续下行0.3个百分点，CPI同比维持低位运行；本月同比增速主要受到翘尾因素的影响，而新涨价因素影响相比上月有所回落。不过核心CPI温和抬升，3月核心CPI同比增速录得0.7％，较上月上升0.1个百分点。

食品降、服务升。分品类来看，食品同比增速回落0.2个百分点至2.4％，主因鲜菜价格继续回落，降幅扩大7.3个百分点，同比下降达11.1％；其余食品品类中，鲜果价格涨幅最大，达11.5％；猪价同比上行，涨幅扩大5.7个百分点；蛋奶同比波动较小。非食品价格同比涨幅回落0.3个百分点，录得0.3％。服务价格同比涨幅扩大0.2个百分点至0.8％，其中飞机票价上涨较多，达37.0％；而能源和汽车价格回落，柴油、汽油分别下降7.3％、6.6％，燃油小汽车价格下降4.5％。

CPI环比继续回落。3月CPI环比下降0.3％，降幅较上月收窄0.2个百分点。食品项方面，受天气转暖、供给回升的影响，鲜菜价格环比增速录得-7.2％，降幅扩大2.8个百分点，占CPI总降幅近六成；此外，节后猪肉消费需求回落，叠加存栏量依旧充裕，猪价下降4.2％。非食品价格环比持平，主因上月大部分服务节后价格发生季节性回落，本月需求相对恢复，出行相关的宾馆住宿及机票价格均有小幅回升，分别上涨3.5％和2.9％；受车企降价促销影响，燃油小汽车价格下降1.9％。

预测4月CPI同比趋稳。从高频数据来看，3月以来，猪肉、鸡蛋价格降幅收窄，同时鲜菜供给滞后于需求回落，价格将略有抬升；但整体CPI仍受限于供给修复快于需求，预计CPI环比涨幅略回升，同比增速趋稳。

PPI同比继续回落，生活资料价格震荡上行。3月PPI同比增速降幅继续扩大1.1个百分点至-2.5％，主要受到去年同期高基数的影响，翘尾因素拖累达2个百分点，新涨价因素拖累仅0.5个百分点，与上月持平。具体来看，生产资料价格下降3.4％，降幅扩大1.4个百分点；生活资料价格上涨0.9％，涨幅回落0.2个百分点。分行业看，进口依赖度较高的石油、有色相关行业受海外能源价格回落影响，价格同比下降较多，其中油气开采业降幅最大，价格下降15.7％，降幅扩大12.7个百分点；衣着类受春装上新因素推动，价格上行。

3月PPI环比连续三个月持平，生活资料价格有所回暖。3月PPI环比与前两月持平，其中，生产资料价格和生活资料价格环比均归零。分行业看，输入性因素推动国内石油、有色相关行业价格下行，其中油气开采业价格下降0.9％；气温回升、采暖用煤需求减少，煤炭采选业价格环比下降1.2％；国内重点生产项目加快推进，钢材、水泥等行业需求抬升，黑金冶炼加工及水泥制造价格均上升1.3％。生活资料方面，计算机通信和其他电子设备制造业价格由降转涨，环比上行0.4％。

风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。

本文源自：券商研报精选

作者： 陈兴

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